Circleの4億6100万ドル支払いが示すUSDC利回りの帰属先――それはCircleではない

Circleの第四四半期決算は、投資家に成長の文脈で理解してほしいという物語を描いている。USDCの流通量は前年比72%増の753億ドルに達し、準備金収益は69%急増、調整後EBITDAは5倍になった。しかし、損益計算書は異なる構造を明らかにしている。発行体が利回りを生み出すが、その大部分をユーザーアクセスを管理するプラットフォームへ直ちに譲渡している構造だ。 採算性ははっきりしている。Circleは当四半期、準備金収益として7億3340万ドルを計上した。配布・取引コストがそのうち4億6060万ドルを費消し、これは顧客預金の運用収益の1ドルあたり約63セントに相当する。総収益と準備金収益は7億7020万ドルに達し、配布コストが事業を通過する利益のほぼ60%を占めた。Circleは、ゲートキーパーへ支払った残りを確保している。 これは注記に埋もれた開示ではない。Circleは「配布コスト控除後収益」を中核業績指標として掲げ、毎四半期、RLDCマージンを利益と純利益と併せて公表している。会社は投資家に対して、利回りは存在するが、それを確保するには棚代（シェア代）を支払う必要があると言っている。 ステーブルコイン事業は、発行体と、実際の残高が置かれる場所を管理する取引所、ウォレット、フィンテック・レールとの交渉として構成されている。Circleの2025年第四四半期のウォーターフォール・チャートは、7億3340万ドルの準備金収益が4億6060万ドルの配布コストによって削減され、発行体には2億7280万ドルの純準備金収益が残ることを示している。利回りのパイとその取得先。 ステーブルコインはシンプルな仕組みで収益を生み出す。